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Ancien exemplaire de notre Lettre Boursière

L’immobilier industriel vaut-il plus ou moins que sa valeur aux livres ?


lundi 25 octobre 2010

Comme vous l’avez certainement remarqué, cher lecteur, nous avons en portefeuilles de nombreuses daubasses labellisées VANE . Pour résumer, ce sont des entreprises qui ont d’importants collatéraux en immobilier (terrain et/ou immeubles). La plupart des VANE que nous détenons en portefeuille ou que nous avons en watching list ont des actifs constitués de terrains et d’immeubles à vocation industrielle. Nous vous entendons déjà : « ouais, ça vaut rien ce genre d’actif ! ».

Evidemment, une usine trouve moins facilement preneur qu’un appartement au centre de Paris. Néanmoins,  nous souhaitons nuancer ce point. En effet, ce genre d’immobilier est moins liquide que l’immobilier résidentiel, car le marché (offre et demande) est très spécifique. Mais avez-vous déjà pensé à tous les avantages qui existent pour un entrepreneur ou une société concurrente de racheter une usine ?

Au-delà des infrastructures déjà en place (réseau d’eau, alimentation électrique adaptée, évacuation des eaux usées, infrastructures de transport et de logistique, …) qui représentent des coûts one-shoot d’installation, un autre élément nous paraît primordial : les hommes. En effet, lorsqu’une entreprise industrielle quelconque met la clef sous la porte ou déménage, il ne faut pas oublier que durant de nombreuses années – voire parfois des générations -, du personnel a été formé, s’est installé à proximité de l’usine... Il y a donc à disposition du repreneur, de l’infrastructure et un bassin d’emploi qui a ses habitudes dans les environs (logement, emploi, famille, relations... ) ! Clairement, c’est un plus indéniable pour le repreneur, même si l’activité peut être totalement différente. Nous ne prenons d’ailleurs pas en compte dans le calcul de la VANE la valeur des équipements qui sont spécifique à une activité, ne valorisant uniquement que le foncier et les bâtiments à 80% leur coûts historiques. Ainsi, la marge de sécurité est maximum car même si la nouvelle industrie n’utilise aucune des installations techniques de son prédécesseur, nous en aurions déjà tenu compte dans nos estimations.

Pour illustrer notre propos nous avons relevé grâce au blog de notre confrère l’entrepreneur boursier un cas relatif au rachat d’une usine de pâte à papier. Fortress Paper a racheté les actifs de cette dernière pour 1,2 M CAD. Le CEO de l’entreprise, Chadwick Wasilenkoff, explique : « Nous avons pu acquérir les actifs pour 1,2 million de dollars. Bien des gens ont pensé que nous étions fous et que c’était probablement trop cher payé. Pourtant, l’assurance à la valeur de remplacement était de 851 millions de dollars. Ces actifs sont à 95 p. 100 idéalement situés pour notre nouveau produit, la pâte pour transformation chimique. En réorientant l’installation et en la convertissant à la production de pâte pour transformation chimique, nous avons pu utiliser ces actifs de 1,2 million dollars qui étaient largement sous-utilisés par le propriétaire précédent et, une fois la conversion achevée, même aux stades initiaux, étant donné le prix courant ou au comptant de la pâte pour transformation chimique, l’usine rapportera des bénéfices d’un peu plus de 200 millions de dollars. » Plus de détails ici .

L’enseignement que nous pouvons tirer de cet exemple est que des actifs sous-utilisés et donc très largement sous-valorisés par une entreprise peuvent devenir des actifs exceptionnels dans les mains d’un autre entrepreneur.

Enfin, outre les concurrents, l’entreprise qui dispose d’un parc immobilier industriel peut le valoriser  en le revendant à un spécialiste qui pourra le gérer. Nous vous donnons à titre d’exemple deux sociétés cotées aux Etats-Unis qui sont spécialisées dans l’acquisition, la gestion et le développement d’installations industrielles : DCT Industrial Trust  et First Industrial Realty Trust . Il existe aussi des entreprises hyper spécialisées comme Alexandria Real Estate Equities , une foncière qui détient principalement des laboratoires scientifiques.

La vente de l’usine en tant que telle à un concurrent ou la vente des murs à un professionnel sont deux possibilités qui font parti du panel d’opportunités offertes aux entreprises qui détiennent de l’immobilier industriel. Ce sont autant de moyens de valoriser cet immobilier en le sortant de leur bilan.

C’est pourquoi nous pensons que les VANE ne sont pas des usines à gaz et ont de beaux jours devant elles !


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