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Ancien exemplaire de notre Lettre Boursière

Les fonds "Daubasses"


jeudi 23 décembre 2010

Comme nous vous l’avons expliqué, cher lecteur, nous cherchons, pour nos portefeuilles personnels, des supports qui nous apportent une certaine diversification par rapport à nos actions « daubasses » traditionnelles. Nous vous avons déjà expliqué, entre autres, comment nous appliquions notre approche « deep value » aux émissions d’options put ainsi qu’aux obligations d’entreprise.

Que diriez-vous d’investir dans des fonds de placement ? Mais attention, pas n’importe quel fonds évidemment... des fonds « daubasses ».

En principe, un fond de placement cote toujours à la valeur de marché des investissements qu’il détient. En effet, son capital est dit « ouvert », c’est à dire que chaque fois que vous souscrivez à des parts d’un fonds, les liquidités sont directement affectées à ce fonds et le prix payé est fonction de la valeur de marché des actifs sous-jacents au moment de la souscription. Et inversement, lorsque vous vendez vos parts, c’est en réalité le fonds lui-même qui vous les rachète en payant la valeur de marché de ces actifs sous-jacents.

Cependant, il existe des fonds dit « fermés » : leur capital est fixe et lorsque vous achetez ou vendez des parts, ce n’est pas au fonds lui-même que vous le faites mais à un autre investisseur sur le marché comme de vulgaires actions. Le prix auquel vous négociez ce type de fond n’est donc pas fonction de la valeur intrinsèque de la part mais simplement de l’offre et de la demande. Et il peut donc, parfois,  exister de grosses disparités entre ces deux valeurs... exactement ce que des chasseurs de daubasses recherchent. Ainsi, certains d’entre eux sont totalement délaissés par Mr Market, voir carrément snobés.

Outre la décote, une bonne partie d’entre eux est éligibles au PEA, cher aux contribuables français.

Parmi les autres raisons de s’intéresser à ce genre de support, il y a le fait que, en tant que « fonds fermés », l’importance de leurs en-cours reste limitée à une taille « gérable ». De plus, le gérant n’est pas confronté à d’incessantes entrées et sorties de capitaux qui peuvent nuire à la pérennité et à la qualité de sa gestion.

Enfin, ces « sociétés » publient des rapports de gestion très proches des entreprises cotées traditionnelles.

Parmi ces fonds cotés, il en est un qui a retenu notre attention au point que plusieurs d’entre nous ont décidé d’en acquérir pour leur portefeuille personnel.

Nous n’allons pas, cher lecteur, vous faire languir plus longtemps.  Il s’agit du UKRAINE OPPORTUNITY TRUST.

Vous l’aurez deviné : ce fond est essentiellement investi en Ukraine.  Coté à Londres (code UKRO), il est géré par la vénérable institution Pictet.  

Aujourd’hui, il est possible d’acquérir des parts de ce fonds pour la moitié de la valeur de marché de ses actifs. Outre la décote, nous nous sommes intéressés à ce fonds en raison de sa présence en « Europe Emergente », une région qui suscite l’intérêt de la plupart d’entre nous depuis assez longtemps, non seulement en raison de sa proximité géographique avec « notre » Europe mais aussi du fait que l’un d’entre nous réside en Roumanie. 

En effet, notre ami Pierre fut parmi les premiers à investir sur la bourse de Bucarest au moment de sa réouverture, après la chute du communisme, et il surveille d’un œil de lynx l’évolution économique et financière non seulement de son pays d’accueil mais aussi des pays environnants.

Parmi les participations détenues par UKRO, nous n’en connaissons aucune ne fut-ce que de nom. Nous constatons également que les 3 premières lignes en importance du portefeuille représente environ 50 % de sa valeur totale.  Pour les chantres de la diversification que nous sommes, voilà qui a de quoi nous inquiéter.

La plus grosse position du portefeuille est Korsando. Après quelques recherches, nous découvrons qu’il s’agit d’une société immobilière non cotée. L’implication comme « apporteurs de capital » de la BERD ainsi que d’autres organismes internationaux dans cette entreprise apporte, selon nous, une certaine caution quant au sérieux de la gestion et des évaluations pratiquées.

La deuxième position, Food Master, est une entreprise de restauration qui exploite, sous franchise, divers fast-food. Nous ne connaissons pas les marques exploitées à l’exception d’une vieille connaissance pour nous : Papa John’s, une chaîne américaine de pizzérias dans laquelle certains d’entre nous ont été investi il y a une dizaine d’année.  Un bon créneau selon nous car « à l’est », tout le monde veut manger comme « à l’ouest ».

La troisième  position est Creativ Industria Group, un producteur d’huile d’olives et de produits dérivés comme de la mayonnaise.

Parmi les autres sociétés, on trouve des secteurs traditionnels de ces régions : des bancaires, des producteurs de matières premières (pétrole, gaz, sucre) et des industries lourdes (producteur d’acier par exemple).

Nous notons que la valorisation de certaines participations a été réduite à 0 en raison de risques de faillite importants. Ce qui, avec notre esprit tordu, nous incite à penser qu’il s’agit là d’une excellente nouvelle : en effet, même la direction n’attend plus rien de ces participations et, par conséquent, elles ne pourront que réserver des bonnes surprises.

Un point qui nous dérange un peu, c’est le fait que 60 % du portefeuille est constitué de sociétés non cotées, ce qui laisse, à notre goût, un peu trop de liberté au niveau des valorisations.  Sur ce plan, nous tablons sur l’honnêteté et la réputation de la maison Pictet. 

Nous pensons cependant que ces sociétés sont, dans l’ensemble, sous valorisées. En effet, l’Ukraine fut le premier pays de la zone « est » à plonger lors de la débacle de 2008.  En quelques mois, l’indice « big cap » ukrainien a perdu 80 % de sa valeur.  Il nous semble impossible que les actions ukrainiennes aient, aujourd’hui, retrouvé leur juste valeur.

Cependant, nous estimons aussi que ces sociétés ne pourrons retrouver leur sommet de 2008 que moyennant le retour des investisseurs étrangers. Et sans une fin de crise totale et définitive des pays développés, il ne faut pas s’attendre, à notre avis, à un boost important des bourses d’Europe émergente.

L’inflation en Ukraine tourne autour des 10 % mais ça reste raisonnable : en Roumanie, dans les années 90, l’inflation a souvent fluctuée en 50 et 100 % par an. Nous pensons que la taille du pays, bien supérieure à celle de la Hongrie ou de la Bulgarie, est un atout important en terme de marché potentiel et de demande intérieure.

Dans le rapport de gestion, nous constatons que Pictet travaille avec des « consultants locaux ». Vous vous souvenez, cher lecteur, de « l’American Bakschich School » ? Dans ce genre de pays, c’est un accès direct aux informations de première « bourre » car ces sociétés de consultance appartiennent généralement à des gens de pouvoir qui tentent de se faire de l’argent facile pour un travail finalement assez simple pour eux puisqu’ils sont présents dans les coulisses économico-politiques.

Pour nos portefeuilles personnels, nous ne nous emballons pas outre mesure et, fidèles à notre philosophie, n’avons pas misé « gros » sur cette société. En effet, nous pensons qu’il faudra de la patience, beaucoup de patience : nous nous attendons à voir le cours de UKRO fluctuer dans une bande de 20-30 % au dessus ou en dessous de notre prix d’achat pendant encore 6 ou 7 années. Par contre, si nous n’actionnons pas trop vite le clic de notre souris, nous espérons aussi voir ce cours multiplier par 5 ou 10 en quelques années, une fois passé ce temps de purgatoire.

Pour terminer, soulignons que ce fond est bel et bien éligible au PEA, ce qui a semblé à notre ami Franck un excellent moyen d’investir hors de l’Union Européenne de manière fiscalement intelligente.

Pour l’heure, nous sommes en train de passer en revue des centaines de fonds fermés cotés à Londres ou aux US.  Il semble qu’il y ait un grand nombre d’opportunités « daubasses » parmi ceux-ci dont certaines éligibles au PEA.  Une fois que nous aurons constitué une short list reprenant la « crème des crèmes », nous l’enverrons, gracieusement, à nos abonnés en guise de cadeau de Noël (à moins que ce ne soit de Nouvel An, voire de Chandeleur).


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